La macroéconomie ouverte: le taux de change

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Le prix des transactions internationales

Le taux de change entre deux pays est le prix auquel se font les échanges entre eux.

On distingue deux types de taux de change :

  • Le taux de change nominal (théorie de la Parité du Pouvoir d'Achat et marché des changes → ce chapitre) ;
  • Le taux de change réel (condition d'équilibre en économie ouverte → chapitre suivant).

Le taux de change nominal

Le taux de change nominal est le taux auquel un individu peut échanger la monnaie d’un pays contre celle d’un autre (prix relatif de deux monnaies).

On mesure le taux de change nominal de deux manières

  • à l’incertain (« direct quotation ») = # d’unités de monnaie nationale par unité de devise étrangère (ex : 1 EUR équivaut à 1.20 CHF pour un résident suisse).
  • au certain (« indirect quotation ») = # d’unités de devise étrangère par unité de monnaie nationale (ex : 1 CHF équivaut à 0.83 EUR pour un résident suisse). Ce type de cotation est appliqué à Londres, à New-York et depuis la mise en place de la monnaie unique sur toutes les places de la zone Euro.

Par définition l’expression "CHF/EUR" équivaut à la cotation au certain et vaut actuellement environ 0.83.

Evidemment: taux de change à l’incertain = 1 / taux de change au certain

On parle d’appréciation d’une monnaie quand on peut acheter plus d’unités de devises étrangères avec une unité de monnaie nationale (↓ du taux de change mesuré à l’incertain et ↑ du taux de change au certain). On parle de dépréciation quand on peut acheter moins d’unités de devises avec une unité de monnaie nationale.

Dans le cadre de ce cours, nous représenterons le taux de change par la variable «e» qui représente la quantité de monnaie étrangère que l’on obtient pour une unité de monnaie domestique. Si e ↑ = appréciation de la monnaie domestique.

Le taux de change réel

Le taux de change réel est le taux auquel un individu peut échanger les biens et les services domestiques avec ceux d’un autre pays (prix relatif des biens).

Il dépend du taux de change nominal et des prix des biens dans les deux pays:

Taux de change réel (ε) = Échec d'analyse (MathML avec SVG ou PNG en secours (recommandé pour les navigateurs modernes et les outils d’accessibilité): Réponse invalide(« Math extension cannot connect to Restbase. ») du serveur « https://api.formulasearchengine.com/v1/ » :): {\displaystyle \frac {\text{Taux de change nominal (e)} \times \text{Prix des biens intérieurs (P)}} {\text{Prix des biens à l'étranger} (P*)}}

Intro macro graphe taux de change réel 1.png

Le taux de change réel est un facteur crucial dans la détermination des exportations et des importations d’un pays.

Une dépréciation réelle de la monnaie (↓ du taux de change réel) veut dire que les biens du pays domestique sont devenus moins chers → les consommateurs (domestiques et étrangers) demandent plus de biens domestiques et moins de biens étrangers → les EXP du pays ↑ et les IMP ↓ et en conséquence les exportations nettes (NX) ↑.

La détermination du taux de change nominal par la PPA

La théorie de la Parité du Pouvoir d’Achat (PPA) est l’explication la plus simple et généralement acceptée des fluctuations du taux de change nominal dans le long terme. Selon la PPA, une unité d’une devise achète la même quantité de biens dans tous les pays.

Hypothèse : loi du prix unique = les forces d’arbitrage égalisent le prix d’un même bien vendu sur différents marchés. Si ceci est vrai pour tous les biens

Échec d'analyse (MathML avec SVG ou PNG en secours (recommandé pour les navigateurs modernes et les outils d’accessibilité): Réponse invalide(« Math extension cannot connect to Restbase. ») du serveur « https://api.formulasearchengine.com/v1/ » :): {\displaystyle P^* = eP}

PPA absolue : une devise doit avoir le même pouvoir d’achat dans tous les pays et le taux de change varie pour assurer ceci

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PPA relative (moins contraignante que la PPA absolue) : le taux de change entre les devises de deux pays reflet le différentiel du niveau général des prix de ces deux pays

variation en pourcentage de e = variation en pourcentage de Échec d'analyse (MathML avec SVG ou PNG en secours (recommandé pour les navigateurs modernes et les outils d’accessibilité): Réponse invalide(« Math extension cannot connect to Restbase. ») du serveur « https://api.formulasearchengine.com/v1/ » :): {\displaystyle P^*} - variation % de Échec d'analyse (MathML avec SVG ou PNG en secours (recommandé pour les navigateurs modernes et les outils d’accessibilité): Réponse invalide(« Math extension cannot connect to Restbase. ») du serveur « https://api.formulasearchengine.com/v1/ » :): {\displaystyle P} = Échec d'analyse (MathML avec SVG ou PNG en secours (recommandé pour les navigateurs modernes et les outils d’accessibilité): Réponse invalide(« Math extension cannot connect to Restbase. ») du serveur « https://api.formulasearchengine.com/v1/ » :): {\displaystyle (\pi^* - \pi )}

Les différentiels d’inflation et le taux de change

Si la banque centrale augmente l’offre de monnaie, la monnaie domestique perd de la valeur en termes réels (inflation) et en terme du nombre d’unités de devise étrangère qu’elle peut acheter (dépréciation continuelle).

Source: Mankiw 2003

Le taux de change en période d’hyperinflation (Allemagne)

Taux de change en période d’hyperinflation (Allemagne) 1.png

Critiques à la PPA

  1. Les biens ne sont pas tous échangés → biens non-échangeables (ils représentent une partie importante du PIB) → la loi du prix unique pour ces biens n’est pas vérifiée;
  2. Les biens échangeables ne sont pas forcement des substituts parfaits (préférence nationale et biens non-homogènes) → structures de la dépense différentes et pas d’arbitrage;
  1. Entraves au libre échange (barrières commerciales, coûts de transport...) → pas d’arbitrage.

L’indice Big Mac

L’indice Big Mac de «The economist», (cf. lectures): à la place de considérer un panier de biens pour construire P et P* on considère le prix d’un seul bien, le Big Mac de McDonald’s (= panier d'ingrédients, les mêmes partout).

Taux de change théorique : Échec d'analyse (MathML avec SVG ou PNG en secours (recommandé pour les navigateurs modernes et les outils d’accessibilité): Réponse invalide(« Math extension cannot connect to Restbase. ») du serveur « https://api.formulasearchengine.com/v1/ » :): {\displaystyle e_{th} = \frac {P_{CHF}^{BM}}{P_{USD}^{BM}}}

Si Échec d'analyse (MathML avec SVG ou PNG en secours (recommandé pour les navigateurs modernes et les outils d’accessibilité): Réponse invalide(« Math extension cannot connect to Restbase. ») du serveur « https://api.formulasearchengine.com/v1/ » :): {\displaystyle e_{obs} > e_{th}} , on va s’attendre à une appréciation du CHF (= dépréciation du USD)

Intromacro index bigmac 1.gif

Le marché des changes

La PPA fournit une valeur de référence (long terme) vers laquelle on s'attend que le taux de change devrait tendre.

Cours de change : prix relatif d’une monnaie par rapport à une autre monnaie. Comme tout autre prix, aussi le prix d’une monnaie est déterminé, dans le court terme, par la rencontre de la demande et de l’offre (=> fluctuations au tour de la valeur de long terme déterminée par la PPA).

La PPA fournit une valeur de référence (long terme) vers laquelle on s'attend que le taux de change devrait tendre.

Cours de change: prix relatif d’une monnaie par rapport à une autre monnaie. Comme tout autre prix, aussi le prix d’une monnaie est déterminé, dans le court terme, par la rencontre de la demande et de l’offre (=> fluctuations au tour de la valeur de long terme déterminée par la PPA).

Exemple: achat-vente USD contre Euros (déterminants de l'O et de la D) :

  • Offre USD = Demande Euros
    • Exp. européennes de B&S
    • Exp. européennes d’actifs
    • ...
    • Interventions banque centrale (ventes USD → déplacement de la courbe)
  • Demande USD = Offre Euros
    • Imp. européennes de B&S
    • Imp. européennes d’actifs
    • ...
    • Interventions banque centrale (achats USD → déplacement de la courbe)

Quand le USD s’apprécie par rapport à l’Euro (il faut plus d’Euros pour 1$), les produits européens semblent moins chers aux américains, qui en demanderons plus => conversion de plus de $ contre Euros dans le marché des changes => fonction d’offre de $ croissante.

Intromacro marché des changes 1.png

CHOCS : toute modification de l'offre ou de la demande de dollars américains aura un impact sur l'équilibre du marché des changes.

Si par exemple le flux de capitaux européens vers les États-Unis devait augmenter à cause d'une variation dans les préférences des investisseurs, la courbe de demande se déplacerait vers la droite ce qui provoquerait une appréciation du USD par rapport à l'Euro (ce qui engendrait, par ailleurs, aussi une amélioration de la balance commerciale européenne: la balance des paiements est toujours à l'équilibre).

En réalité l'impact des chocs sur le taux de change d'équilibre dépend de la flexibilité du taux de change → REGIME DES CHANGES = ensemble des règles qui gouvernent le marché des changes.

Deux régimes de change "extrêmes" (changes flottants et changes fixes) ainsi qu'une multitude d'autres possibilités intermédiaires (flottements administrés, bandes de fluctuations...)

Régime de changes flottants

Sous un tel régime de changes :

  • les banques centrales n’interviennent jamais sur le marché des changes
  • la balance des comptes est toujours en équilibre (le taux de change s’adapte à toute variations de l’O et de la D de devise pour rétablir l’équilibre) :
    • Si déficit de la Balance → dépréciation de la monnaie nationale
    • Si surplus de la Balance → appréciation de la monnaie nationale

Régime de change fixe

Sous un tel régime de changes, les banques centrales interviennent constamment sur le marché pour garantir une certaine parité des cours → perte d’autonomie des banques centrales: la politique monétaire n’est plus un instrument d’intervention indépendant pour la banque centrale (l’offre de monnaie varie pour maintenir la valeur de la monnaie nationale sur le marché des changes constante).

Exemples :

  • Système d’étalon-or, 1879 – 1914: parité fixe en or;
  • Système d’étalon du change-or (Bretton Woods), 1946 – 1973: parité fixe en dollars américain à son tour fixé en or;
  • Système monétaire européen, 1979 – 1999: fluctuations admises dans un tunnel autour de la parité;
  • Dans beaucoup de pays, la monnaie nationale est ancrée par rapport à une autre monnaie.

Problème:

  • le taux fixé par la CB peut ne pas coïncider avec le taux d'équilibre → interventions pour conserver la parité souhaitée.
Le taux d'équilibre est inférieur au taux de change cible


TROIS OPTIONS pour éviter la dépréciation du dollar de Hong Kong :

  1. Interventions sur le marché des changes : la CB absorbe l'excédent de HKD en achetant sa monnaie en échange de USD. Problème: le réserves de devises des CBs ne sont pas illimitées.
  2. Interventions de politique monétaire finalisées à déplacer les courbes d'O et de D : par exemple, si la CB augmente le taux d'intérêt domestique, la hausse de capitaux entrants ferait augmenter la demande de HKD (déplacement de la fonction de D versa la droite).
  3. Contrôles des changes. Introduction de limites à l'achat de devises étrangères.

NB.: évidemment ces trois mesures seront appliquées dans la direction opposée si Échec d'analyse (MathML avec SVG ou PNG en secours (recommandé pour les navigateurs modernes et les outils d’accessibilité): Réponse invalide(« Math extension cannot connect to Restbase. ») du serveur « https://api.formulasearchengine.com/v1/ » :): {\displaystyle e_{cible} < e^*} .

Changes fixes vs changes flottants

Il existe plusieurs arguments à faveur de l'adoption d'un régime de change fixe (pas d'incertitude, stabilité, contrôle de l'inflation...), mais la fixation du taux de change comporte aussi des coûts : perte d'indépendance de la politique monétaire, distorsions dus aux contrôles des changes.

Ce dilemme est résumé dans un principe connu dans la littérature sous le nom de Trilemme de Mundell ou la « Trinité impossible »

Un pays ne peut pas simultanément avoir un taux de change fixe (et garantir ainsi la stabilité des interactions internationales), garantir la parfaite mobilité du capital (et promouvoir ainsi l'intégration et l'efficience des marchés financiers) et profiter d'une politique monétaire autonome (et gérer ainsi un instrument de politique économique de stabilisation).

Résumé

  • Le taux de change entre deux pays est le prix auquel se font les échanges entre eux
  • On parle d’appréciation d’une monnaie quand on peut acheter plus d’unités de devises étrangères avec une unité de monnaie nationale
  • Les exportations nettes d’un pays dépendent du taux de change réel: une dépréciation rende les biens du pays domestique moins chers et en conséquence les exportations nette augmentent
  • Le taux de change nominal reflet le différentiel entre taux d’inflation (PPA)
  • La PPA se base sur des hypothèse assez restrictives (biens tous échangeables, même structure de la dépense, arbitrage)
  • La parité entre deux devises est le prix d’équilibre du marché des changes
  • On distingue deux régimes de change: fixe (interventions de la banque centrale pour maintenir la parité) et flottant (pas d’interventions de la banque centrale)

Annexes

Sur l'Indice BigMac :

Références