Monetary growth and inflation

Monetary growth and inflation

Données clés

Professeur(s)	Sbergami, Federica Nicolas Maystre
Cours	Introduction to Macroeconomics

Lectures

• Introductory aspects of macroeconomics
• Gross Domestic Product (GDP)
• Consumer Price Index (CPI)
• Production and economic growth
• Unemployment
• Financial Market
• The monetary system
• Monetary growth and inflation
• Open Macroeconomics: Basic Concepts
• Open Macroeconomics: the Exchange Rate
• Equilibrium in an open economy
• The Keynesian approach and the IS-LM model
• Aggregate demand and supply
• The impact of monetary and fiscal policies
• Trade-off between inflation and unemployment
• Response to the 2008 Financial Crisis and International Cooperation

The aim of this chapter is to identify the origins of inflation and to analyse the link between the supply of money and price increases.

The basic assumption of the classical model of economics is that prices are perfectly flexible. They adjust to balance markets => economy in the long run.

The quantitative theory of money is used to explain the long-run determinants (→ classic model) of the price level and the inflation rate. This theory establishes the links between the quantity of money and other macroeconomic variables.

In reality there are many rigidities in the market that prevent prices from adjusting freely → rigidities in the short run.

The theory of economic fluctuations studies the behaviour of the economy when prices are rigid (unbalanced markets) => economy in the short term. These aspects are dealt with in the fourth and last part of the course.

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The Classical Theory of Inflation

Inflation

Inflation occurs when the general price level rises. Inflation is a general phenomenon that concerns the value of the trade intermediary: when the general price level ↑, the value of money ↓.

The rate of inflation (= % change in the general price level) varies substantially over time and between countries. In the United States, for example, prices rose by an average of 2.4% per year in the 1960s, rising to a rate of change of 7.1% in the 1970s. At the same time, the inflation rate in the UK was 20%. Currently in Switzerland the inflation rate is around 0.2 - 0.3%.

We talk about hyperinflation in the presence of episodes of extraordinarily high inflation. The best-known historical example of hyperinflation is that of Germany in the early 1920s, when the inflation rate averaged 500% per month. Many more recent examples followed (Zimbabwe and Argentina in the early 2000s).

Money supply and demand and the equilibrium price level

In the long run the general price level ($P$) adjusts to equalize the supply and demand for money, the inverse of the general price level (1/P) being the value of money ($M$). (Reminder: $P$ = quantity of money needed to buy a typical consumer basket ⇒ ${\frac {1}{P}}$ = quantity of goods that can be bought with one unit of money).

The supply of money is controlled by the central bank. We then make the hypothesis that this control is perfect ⇒ exogenous ($M^{s}={\bar {M}}$)

The demand for money is influenced by several determinants, the most important of which are the level of prices, output and the interest rate. Economic agents hold money for transactions (⇒ the higher the price level and output, the more money they demand) and as a store of liquid value (⇒ the higher the interest rate, The less money they ask for → opportunity cost of holding wealth in liquid form) ⇒ $M^{d}=L(r_{-},P_{+},Y_{+})$ or $M^{d}=L(r_{-},{\frac {1}{P}}_{-},Y_{+})$ , where, taking a long-term view, $Y$ is fixed at its full employment level.

Level of equilibrium prices

Injection of money

The Classical Theory of Inflation

The quantitative theory of money explains how the general price level is determined and why it can change.

The quantity of money that exists in the market determines its own value.

The main cause of inflation in the long run is money growth. Any change in the quantity of money in circulation results in an increase in the price level.

Adjustment mechanism: initial equilibrium → injection of money → excess supply of money → demand for goods and services ↑, but the supply remains unchanged (long-term view, $Y$ fixed) → the price level ↑ and consequently the demand for money also → new equilibrium.

The data show that, in general, during the decades of high money supply growth there was also high inflation and the decades of low money growth had low inflation (see chart).

Empirical Evidence

Historical data on inflation and monetary growth in the United States

Source: Milton Friedman et Anna Schwartz; Note: monnaie mesurée par M2

Currency neutrality

According to a number of economists (e.g. Hume or Friedman), variables in the real economy are not influenced in the long run by changes in the money supply.

Nominal variables are defined as variables measured in money units. Real variables are variables measured in physical units.

According to the classical dichotomy, real and nominal variables are influenced by different forces. In particular, changes in the money supply affect only the nominal variables and have no effect on the real variables. This is referred to as money neutrality (at best).

No impact of money on production decisions (which depend on factor productivity) or on consumption and savings (which are influenced by wages and the real interest rate). A change in money is equivalent to a simple change in the scale of measurement.

The quantitative equation

The equation expressing the link between transactions and the money supply is called the quantitative money equation:

$M\times V=P\times Y$

where $P$ = price level, $Y$ = quantity of output (real terms), $M$ = quantity of money and $V$ = speed of circulation of money.

The right-hand side of the quantitative equation measures the value of transactions = number of units of money exchanged in a year. Aggregate output replaces transactions: the more an economy produces, the more goods and services are exchanged. (NB: the number of transactions in a year is not exactly equal to GDP, but the two variables are strictly linked).

The member on the left measures the money used in transactions, $V$ being the speed of circulation of money = the number of times per unit of time that a unit of money is used to settle a transaction.

La création de monnaie et le taux d’inflation

Sur la base de l’équation quantitative de la monnaie, une augmentation de la quantité de monnaie dans l’économie doit se traduire soit dans une ↑ du niveau général des prix, soit dans une ↑ de l’output, soit dans une ↓ de la vitesse de la monnaie (%∆M + %∆V = %∆P + %∆Y). Or:

1. En principe, la vitesse de la monnaie est relativement stable dans le temps (évidence empirique).
2. La quantité d’output n’est pas affectée par la quantité de monnaie dans le long terme (Y fixe à son niveau de plein emploi).

Conclusion: quand la banque centrale injecte de la monnaie dans le système économique, le résultat, dans le long terme, est une augmentation proportionnelle du taux d’inflation.

La taxe d’inflation

Le gouvernement peut financer ses dépenses en collectant des taxes, en émettant des obligations, en imprimant de la monnaie.

Quand le gouvernement couvre ses dépenses en imprimant de la monnaie (ou, mieux, en demandant à la Banque Centrale de le faire), on dit qu’il collecte une taxe d’inflation: quand les prix augmentent (suite à l’émission de la nouvelle monnaie), la valeur réelle des billets en circulation diminue => l’inflation est un impôt prélevé sur la détention de monnaie (taxe sur les liquidités qui perdent de pouvoir d’achat avec la hausse des prix).

On appelle aussi seigneuriage les recettes acquises par l’émission d’argent.

Le volume des revenus tirés de l’émission de monnaie varie considérablement d’un pays à l’autre. Dans les pays frappés d’hyperinflation, le seigneuriage est souvent la principale source de revenus de l’Etat.

Notez aussi qu’ en présence de croissance économique, la Banque centrale peut tirer des revenus du seigneuriage sans créer de l’inflation.

Cf. Wall Street Journal – “How Gangsters Are Saving Euro Zone”.

L'effet Fisher

Nous avons déjà eu l’occasion de voir que les décisions d’investissement sont prises sur la base du taux d’intérêt réel, qui est approximé* par :

$r\approx i-\pi ^{e}$

(taux d’intérêt réel ≈ taux d’intérêt nominal - taux d’inflation anticipé)

L’équation de Fisher montre que le taux d’intérêt réel et le taux d’inflation déterminent conjointement le taux d’intérêt nominal :

$i\approx r+\pi ^{e}$

Le taux d’intérêt réel est le résultat de l’équilibre de l’épargne et de l’investissement → ici, exogène. En conséquence, toute variation du taux d’inflation se traduit dans une augmentation proportionnelle du taux d’intérêt nominal (effet Fisher).

• Le taux d'intérêt réel, $r$, lorsque le taux nominal du prêt est $i$ et celui de l'inflation anticipé est $\pi ^{e}$, est donné par la formule suivante :

$1+r={\frac {1+i}{1+\pi ^{e}}}$,

Lorsque les taux d'inflation est faible, le taux réel est approximativement égal à la différence entre le taux nominal et le taux d'inflation. Pourquoi ? $Ln(1+x)\approx x$

Le taux d’intérêt nominal et le taux d’inflation au Royaume Uni

Le taux d’intérêt nominal et le taux d’inflation across-countries

Diagramme de dispersion du taux d’intérêt nominal de court terme et du taux d’inflation moyen dans 77 pays au cours des années 90. Source: Mankiw, 2003

Les coûts sociaux de l’inflation

Le coût de l’inflation

Le ‘coût en chaussures’ (coût d’usure):

l’inflation incite les individus à réduire leurs possessions en monnaie → visites fréquentes aux banques pour retirer l’argent et réduire le cash → temps et énergies sacrifiés pour changer sa propre position et modifier les choix de détention d’actifs.

Le ‘coût en menu’ (coût d’affichage):

coûts dus à l’ajustement continuel des prix → temps et ressources soustraites aux autres activités productives pour mettre à jour les catalogues, les sites internet, faire de nouvelles propositions à sa clientèle ou examiner les propositions de ses fournisseurs, etc.

Selon certains, après tout, les coûts de l’inflation anticipée ne sont pas trop élevés.

Le coût de l’inflation anticipée

Distorsion des prix relatifs:

les prix des biens et des services ne sont pas tous affectés de la même manière (retards d’adaptation, contrats...) → distorsion des prix relatifs → distorsions dans les décisions des consommateurs: les marchés ne sont plus en mesure d’allouer les ressources selon leur meilleur usage.

Distorsion dans les impôts:

1. en présence d’inflation, les gains de capital (profits de la vente d’un actif à un prix supérieur au prix d’achat) sont exagérés (augmentation généralisée de tous les prix, y inclus les prix des actifs) → avec un système de taxation progressif, il en résulte une taxation des gains de capital disproportionnée; #les intérêts nominales sur l’épargne sont traités du point de vue de la taxation comme du revenu, même si une partie de ces intérêts représentent en réalité une simple compensation pour l’inflation → l’épargne dévient moins attractive.

Incertitude et confusion:

en présence d’inflation non anticipée il devient difficile de comparer les revenus réels, les coûts effectifs et les profits à différentes époques → incertitude, qui n'est jamais une bonne chose (par exemple: fixation des salaires difficile → pouvoir d'achat pas garanti).

Redistribution arbitraire de la richesse:

étant la plupart des prêts spécifiés en terme de l’unité de mesure monétaire, l’inflation inattendue redistribue la richesse entre les individus, en particulier entre les créditeurs et les débiteurs, de manière arbitraire (une augmentation de l’inflation réduit la valeur réelle d’un emprunt).

Les coûts de l’inflation non anticipée sont en général considérés comme plus importants que ceux dus à l’inflation anticipée. Cf. The Economist, 11.03.2010.

Perdants et gagnants

PERDANTS :

• Épargnants (prêteurs), dont le pouvoir d’achat diminue avec le temps;
• Salariés et rentiers, dont la rémunération est fixée en termes nominaux et est *indexée de manière irrégulière;
• Contribuables, dont le salaire augmente pour maintenir le pouvoir d’achat, ce qui peut les faire changer de classe fiscale (progression à froid) et qui sont taxés sur des rendements nominaux.

GAGNANTS :

• Débiteurs (emprunteurs), qui doivent rembourser une dette fixée en termes
• nominaux;
• Propriétaires, qui sont endettés et qui en plus voient le prix de leur bien immobilier augmenter

Caveat emptor Avantage de l’inflation maîtrisée

Un économiste reconnaîtra volontiers qu'à long terme la politique monétaire affecte principalement l'inflation.

Il y ajoutera néanmoins que si des rigidités des prix et des salaires existent, en présence de chocs nominaux ou réels, c'est la production et l'emploi qui s’ajusteront.

En particulier, dans un univers où le salaire nominal est rigide à la baisse, l’objectif d'inflation ne doit pas être fixé trop bas si l'on veut permettre aux prix relatifs - et notamment au salaire réel - de s'ajuster aux chocs. Un peu d'inflation peut ainsi mettre de l'huile dans les rouages de l'économie.

« To be concrete, are the net costs of inflation much higher at, say, 4 percent than at 2 percent, the current target range? Is it more difficult to anchor expectations at 4 percent than at 2 percent? »

— Blanchard, Dell’Ariccia & Mauro (2010) Rethinking Macroeconomic Policy

L’hyperinflation

Même si un certain nombre d’économistes pensent qu’une inflation modérée ne représente pas un problème majeur pour la collectivité, aucun ne doute de la pénalisation imposée par l’hyperinflation.

Hyperinflation = inflation excédant le 50% par mois (1% par jour; le prix ↑ de plus que 100 fois par an!). Historiquement, tous les cas d’hyperinflation se sont produits en concomitance d'une croissance excessive de la masse monétaire.

A l’origine → problèmes budgétaires: L’Etat n’a pas assez de recettes pour payer ses dépenses et commence à émettre de la monnaie, suscitant de ce fait une croissance rapide de la masse monétaire et, en conséquence, une hausse des prix → spirale négative: les recettes fiscales réelles diminuent en fonction de l’inflation (généralement les taxes sont collectées après que la dépense publique a été faite), l’Etat doit émettre davantage de monnaie, ce qui aggrave l’inflation et en conséquence le déficit public...

Solution: ↓ des dépenses et ↑ des recettes. La fin de l’hyperinflation est généralement une question d’ordre budgétaire. C’est pour cette raison qu’aujourd’hui on soutient l’indépendance des banques centrales.

Monnaie et prix pendant quatre cas d’hyperinflation

Résumé

Le niveau général des prix s’ajuste pour équilibrer la demande et l’offre de monnaie.

Quand la banque centrale augmente l’offre de monnaie accroit le niveau des prix. Une augmentation persistante de l’offre de monnaie provoque une inflation continuelle.

Selon le principe de neutralité de la monnaie, la quantité de monnaie en circulation n’influence pas les variables réelles de l’économie.

Le gouvernement paie pour couvrir ses dépenses en imprimant de la monnaie. Ceci peut résulter dans une taxe de l’inflation et dans des situations d’hyperinflation.

D’après l’effet de Fisher, quand le taux d’inflation anticipé augmente, le taux d’intérêt nominal augmente de la même proportion et le taux d’intérêt réel reste inchangé.

Les économistes ont isolé six coûts de l’inflation: le coût en chaussures, le coût en menu, incertitude et confusion, distorsion des prix relatifs, distorsion des taxes, redistribution arbitraire des richesses. Néanmoins, un peu d’inflation peut mettre de l’huile dans l’économie.

Annexes

• David James Gill and Michael John Gill | The New Rules of Sovereign Debt | Foreignaffairs.com,. (2015). Retrieved 23 January 2015, from http://www.foreignaffairs.com/articles/142804/david-james-gill-and-michael-john-gill/the-great-ratings-game